Viceguvernér ČNB Nidetzký: Konflikt na Ukrajině zvýší inflaci a oslabí korunu

Přestože jsem zaznamenal řadu komentářů se slovem překvapení, myslím, že lednová inflace překvapením nebyla. My jsme to přece dost intenzivně a s velkým předstihem avizovali, když jsme říkali, že inflace v první polovině roku bude možná až dvouciferné hodnoty. I po posledním jednání bankovní rady jsme veřejně komunikovali, že jedním z rizik bude lednové přecenění zboží a služeb, protože to byla obrovská neznámá. Letos to totiž není standardní lednové přecenění, jako bývalo, ať už se díváme na ceny energií, které se propsaly i do dalších cen, nebo také to, že očekávání tržních subjektů ohledně vývoje cen jsou určitě mnohem vyšší. Pro mě osobně se potvrdila naše prognóza, která pracuje s tím, že v prvním pololetí inflace ještě naroste, než v druhém pololetí začne klesat.

Za vysokou inflací stojí také tzv. srovnávací základna. My už na to zapomínáme, ale inflace třeba loni v únoru byla 2,1 procenta a průměrná inflace za celé první čtvrtletí byla 2,2 procenta. Před rokem jsme byli velmi blízko našemu inflačnímu cíli. Ten obrat situace během jednoho roku ukazuje, jak dynamický je současný ekonomický vývoj.

Já si vždy nechávám rozhodování až na jednání bankovní rady, protože pro mě je důležitá diskuse, která se tam odehrává. Už dříve jsme říkali, že vidíme možnou letošní hranici základní sazby někde kolem pěti procent, takže si dokážu představit, že ještě dojde k mírnému ladění. Pak je to spíše o tom, jak dlouho úrokové sazby zůstanou na vyšších úrovních a kdy zahájíme diskusi o tom, že bychom je začali snižovat k nějaké neutrální rovnovážné úrovni kolem tří procent. To je v našich podmínkách úroveň úrokových sazeb, která ekonomiku ani nebrzdí, ani ji nestimuluje k růstu.

Když se ale zeptáte firem, co je trápí, tak to není nedostatečná poptávka nebo cena financování, ale to, že nemají lidi. Případně nemají suroviny, komponenty, protože jsou narušeny dodavatelsko-odběratelské řetězce. A řadu firem dokonce netrápí ani zvyšování úrokových sazeb. Co je problém v této náročné ekonomické situaci, je správně vyhodnotit dlouhodobé investiční záměry. Větší část úvěrů v komerčním sektoru jsou středně a dlouhodobé investiční úvěry. A právě v tom vidím určitou křehkost současného růstu.

Souhlasím s tím, že zpřísňování měnové politiky ekonomiku ochlazuje, ale to má centrální banka ve své DNA, má působit proticyklicky. Teď tedy děláme tu nepříjemnou práci, kdy ekonomiku vědomě o něco ochlazujeme, a jsme si toho vědomi. Ale nejen HDP za loňský rok, ale i naše prognóza ekonomického růstu na příští dva roky ukazuje, že přesto, že ekonomiku ochlazujeme, tak jsme ji určitě nedestabilizovali ani ji nevedeme do recese. Letos by měla ekonomika i za současné ceny peněz reálně růst o 3 procenta.

Konflikt na Ukrajině s sebou přináší řadu smutných příběhů, včetně těch geopolitických či osobních. Pokud se nicméně podívám z našeho, tedy čistě ekonomického pohledu, vnímám ji jako nejistotu, která bude mít v souhrnu proinflační dopad. Inflaci bude tento konflikt zvyšovat zejména prostřednictvím vyšších cen plynu a ropy a následně i dalších energií.

Současně to pravděpodobně utlumí globální růst ekonomiky a zvýší celkovou nejistotu v rámci postpandemického zotavování. Zvýšená geopolitická nejistota povede k silnější averzi k riziku, která se projeví oslabením měn rozvíjejících se trhů, kam se řadí i česká koruna.

Zvyšování úrokových sazeb přispěje k tomu, že se zchladí rezidenční trh bydlení, ubude úvěrů tzv. na investici, kdy koupím byt s hypotékou za dvě procenta a pronajmu ho za tři procenta ročně, takže na tom procento vydělám. Myslím si, že tyto obchodní modely už nebudou fungovat. Ale to je vedlejší efekt naší měnové politiky. My neřídíme ceny nemovitostí, my jenom z titulu péče o finanční stabilitu nechceme, aby banky podstupovaly rizika, že půjčují lidem, kterým by půjčit neměly. To je náš úkol, a nikoli zajištění dostupnosti bydlení.

Problém bydlení a jeho dostupnosti ale spíše spočívá v nedostatečné nabídce a převisu poptávky nad ní, což mj. ilustruje i skutečnost, že jsme v EU na předních místech v růstu cen rezidenčního bydlení.

Tato krize je specifická v řadě ohledů. Nesouvisí s přirozeným cyklem, kdy se střídá období konjunktury a propadu ekonomiky. Má spíš ostré zvraty, ať už nahoru, nebo dolů, a v takové situaci musí být i měnová politika agilnější.

Proinflační tlaky nám už od konce roku 2020 ukazoval prognózovaný výhled inflace, protože měnová politika je vpřed hledící, tzn. že pracuje s očekávaným vývojem ekonomiky v horizontu jednoho roku až roku a půl. Věděli jsme, že pokud jsou ty nejhorší dopady covidu na ekonomiku za námi, pak inflace významně poroste, a proto jsme začali od poloviny loňského roku zvyšovat sazby a od září pak razantněji. Cílem bylo vystoupat na úroveň měnověpolitických sazeb, která by byla adekvátní dané situaci, co nejrychleji.

Dlouhodobě bychom nechtěli ekonomiku vystavovat prostředí vysokých úrokových sazeb. Ty by měly působit jenom po nezbytně nutnou dobu s cílem stabilizovat cenový vývoj. Jak dlouho a jak vysoko nakonec zůstanou, samozřejmě ukáže až další vývoj.

Ano, naše prognóza předpokládá, že do poloviny letošního roku by inflace mohla dosáhnout svého vrcholu a měla by začít sestupovat nejdříve do blízkosti našeho tzv. tolerančního pásma ke třem procentům a v průběhu příštího roku bychom se měli přiblížit k našemu inflačnímu cíli, tj. ke dvěma procentům. Takto máme nastavenou měnovou politiku.

Situace v každé zemi je odlišná. Pojďme si říct, jaké faktory v ČR dlouhodobě stojí za vyšší inflací. A ty platí i pro dnešní situaci, na tom covid nic významně nezměnil. Jedním je trh práce. Ten je už několik let výrazně přehřátý. Máme již od roku 2018 nejnižší nezaměstnanost v EU, jen těsně nad dvěma procenty. K čemu to vede? Když je velká poptávka po práci – a u nás počet volných pracovních míst už poměrně dlouho převyšuje počet nezaměstnaných lidí –, tak svižně rostou mzdy. A ty v minulých letech rostly nominálně i reálně, to znamená, že lidem i po odečtení inflace rostly příjmy. Větší kupní síla lidí se musí propisovat do cen výrobků i služeb.

Když lidé mají práci a vydělávají každý rok víc peněz, po čem se dívají? Samozřejmě po lepším bydlení, zvlášť v situaci, kdy úrokové sazby jsou stále relativně nízké. Máme tak přehřátý i trh bydlení.

S tím souvisí další specifikum ČR, a sice, že statistický úřad – a podotýkám, že správně – promítá ceny nových nemovitostí do inflace prostřednictvím tzv. imputovaného nájemného. Zahrnuje i pohyb cen vlastnického bydlení, přestože mezi některými ekonomy panuje názor, že investice do bydlení je čistě investice, a nikoli spotřeba. Důvodem, proč u nás jsou ceny nových bytů na rozdíl od zahraničí částečně zahrnuty do inflace, je i skutečnost, že většina Čechů, odhadem 80 %, bydlí ve svém.

U nás se na podzim do inflace promítaly převážně domácí faktory – ceny energií se projevily až s novým rokem, zatímco v eurozóně tlačily energie ceny nahoru už loni na podzim, tedy dříve než u nás. Opticky to tak vypadalo, že jsme na tom s inflačními tlaky podobně. Až leden ukázal, že u nás jsou podmínky pro růst cen mnohem výraznější. Jsou za tím ony přehřívající se části ekonomiky, tzn. trh práce a rezidenčního bydlení, které se promítají do výrazně vyšší jádrové inflace. To je inflace, která je očištěná o kolísavé položky jako pohonné hmoty či potraviny a o změny nepřímých daní a která popisuje poptávkové tlaky v ekonomice lépe než hlavní ukazatel inflace.

A když si uděláte seznam zemí v EU právě podle jádrové inflace, tak se ČR s 9,7 procenta ocitá na prvním místě. Například Francie má jádrovou inflaci 2,3 procenta.

Svoji roli sehrály i podpory státu, které udržely nízkou nezaměstnanost, takže v covidové krizi se trh práce tak trochu nečekaně prakticky neochladil. U lidí se také zadržela poměrně velká část jejich příjmů, které teď mají potřebu rozpouštět ve spotřebě, a vytvářejí tak další tlak na růst cen.

Důležitým faktorem bylo zacílení státních podpor. Významným faktorem u nás bylo např. odpuštění DPH na plyn a energie na konci roku, které dočasně snížilo inflaci v listopadu a prosinci o jeden procentní bod, ale naopak ji skokově přiživilo v lednu. Druhá věc souvisí s tzv. inflačními očekáváními. Velice mně rezonuje v uších, když poslouchám od výrobců, že by mohli měnit ceny dvakrát denně. To přece není prostředí, ve kterém by se dobře plánovalo a investovalo! Jak můžete vytvořit investiční plán, když nevíte, jak bude v nejbližších měsících vypadat ekonomika?

Teď už snad všichni vidí, že naše inflace je skutečně vyšší než v okolních zemích. A my chceme vyslat signál, že ji chceme vrátit tam, kde by měla být, tedy ke dvěma procentům. Nechceme a vzhledem k naší specifické situaci ani nemůžeme jít cestou, jakou jde ECB, když říká, že je inflace dočasná a sama přejde. Myslím si ale, že se situace i v okolních zemích mění, stejně jako postoje uvnitř ECB či amerického Fedu. Měnová politika v malé otevřené ekonomice se ale dělá jinak než v ECB nebo ve Spojených státech.

Dal bych příměr: kdysi byly závody motocyklů hlavně mezi Hondou a Yamahou. Honda měla lepší motory, zatímco Yamaha zase lepší brzdy. Honda tak vždy na rovinkách dojela Yamahu a v zatáčce musela jít brzy na brzdy, ale Yamaha mohla jet déle naplno, protože s blížící se zatáčkou mohla na brzdy později. Rozdíl mezi těmito motorkami tak byl ten, že jedna uměla skvěle akceleraci a druhá si zase mohla dovolit brzdit o něco později.

Podobně to platí i v měnové politice. Pokud ECB nebo Fed půjdou v měnové politice „na brzdy“ o něco později než my, tak může být účinnost změny jejich měnové politiky pro bezpečné projetí inflační zatáčky stále dostatečná. My coby malá otevřená ekonomika jsme ale museli sešlápnout brzdy relativně brzy, a ještě v tom být o trochu agilnější než velké centrální banky.

Když jsme o zvyšování sazeb začali poprvé mluvit na konci roku 2020 a začali ho provádět loni v červnu, tak to bylo vnímáno jako měnověpolitický „punk“ a někteří byli i překvapeni. Byli jsme přitom už po konci jarní covidové vlny a měli jsme poměrně velkou jistotu, že ty největší dopady pandemie na ekonomiku jsou za námi a že jsme se s covidem víceméně naučili fungovat.

Nedokážu si představit, že bychom už někdy loni v zimě, kdy se kvůli protiepidemickým opatřením neběžela ani legendární Jizerská 50, začali zvyšovat sazby. To by bylo pro veřejnost i trhy těžko srozumitelné. Proto jsme první zvýšení sazeb načasovali na červen, tak jak jsme ostatně avizovali už na podzim 2020. Nikdo v tu dobu přitom nevěděl, jak silnou dynamiku inflace globálně nabere. To se začalo ukazovat až v létě, a i proto jsme od podzimu přistoupili k razantnějšímu zvyšování sazeb.

Mám takovou anekdotickou evidenci. Byl jsem u své kadeřnice někdy v únoru 2020 a platil jsem tehdy krásných 220 korun. Když pak v létě po jarním lockdownu otevřela, šla s cenou nejdřív na 280, pak na 300 korun a na konci loňského roku to už to bylo 350 korun. Říkám si, co se na jejích podmínkách v podnikání tak zásadně změnilo. Rozumím, že si chtěla dohnat výpadek z doby, kdy nemohla vydělávat. A dokud to akceptuju, tak ty ceny bude zvyšovat. Teprve až jí tam lidé přestanou chodit, tak si řekne: „Ha, musím si dát na růst svých cen pozor.“

V ekonomice se také projevuje efekt zadržených úspor z doby uzavírek ekonomiky, tedy je že mezi lidmi hodně peněz a mají velkou chuť je utrácet. Fiskální politika je výlučnou věcí vlády, ale třeba zrušení superhrubé mzdy bylo z mého pohledu zbytečné. Do ekonomiky, která netrpí výpadkem poptávky, ale nedostatkem surovin, komponent nebo pracovní síly, se nasypaly další dodatečné peníze, které ještě více přiživily poptávku domácností a přispěly tak k růstu cen.

To je ve výlučné pravomoci pana prezidenta. A myslím si, že náš systém jmenování je nastavený dobře, protože třeba i z okolních zemí vidím, že v momentě, kdy o bankovní radě rozhoduje více kolektivních orgánů, tak to často vede k tomu, že místa v bankovní radě zůstávají někdy po určitou dobu neobsazená, protože se nemůže najít shoda.

Je to výlučná pravomoc a odpovědnost pana prezidenta, a i to vnímám jako významnou součást nezávislosti centrální banky.

Mně se osvědčilo manažerské pravidlo: mnohem lepších výsledků se dosahuje, když práce hledá vhodného člověka, než když si člověk hledá vhodnou práci. Novým guvernérem může být kdokoliv. Nepochybně třeba Marek Mora by byl více než dobrý guvernér. Já jsem panu prezidentovi za důvěru a příležitost působit v bankovní radě velmi vděčný. Pokud vyhodnotí moji hru „v prvním poločase“ jako přínosnou, rád a zodpovědně nastoupím do „druhého poločasu“ na pozici, kterou mi určí.